Bom dia, caros investidores.
Esta semana falei com um amigo que procura trabalho na área da sua especialidade. Mas está difícil! Como ele sabe programar e automatizar processos, disse-lhe para mudar de área e contactar algumas empresas locais que necessitem de automatizar de processos de trabalho. É uma área de grande necessidade, apesar de muitos gestores não estarem despertos para essa realidade.
A Cognex automatiza processos de análise de produto, mas à escala industrial. Em 2021, a empresa fez 40 anos de aniversário e atingiu $1 B de encomendas pela primeira vez na história:
A queda recente das empresas tecnológicas nos mercados levou a acção da Cognex por arrasto, fazendo-a cair mais de 30% desde a máxima de 2021.
1. Apresentação
A Cognex Corporation foi fundada em 1981 pelo Dr. Robert J. Shillman, professor de “percepção visual humana” no Massachusetts Institute of Technology. O Dr. Shillman decidiu deixar a academia para fundar a Cognex, investindo as suas poupanças de $100.000 na empresa. Ele também convidou dois estudantes de pós-graduação do MIT – Marilyn Matz e Bill Silver – para embarcar neste empreendimento com ele, oferecendo-lhes bicicletas gratuitas para os convencer a deixar a universidade por um Verão. Eles permaneceram e deram início à Cognex, que significa “Cognition Experts”.
As máquinas fabricadas hoje pela empresa capturam e analisam informações visuais que ajudam a automatizar os processos de fabrico dos produtos dos clientes, tais como telefones, embalagens de aspirina, pneus de automóveis, etc. As máquinas localizam, identificam, inspeccionam e medem os produtos durante o processo de fabrico ou distribuição, com precisão e velocidade, muitas vezes impossíveis de realizar com o olho humano:
Este segmento é importante para a indústria 4.0. A mão-de-obra dos 360 milhões de trabalhadores fabris que existem no mundo – segundo estimativas da Cognex – poderá, em parte, ser substituída por máquinas como estas, que não têm coração, mas vêem bem:
A Cognex é hoje uma das empresas líder no seu segmento, mas a companhia declarou não ter estimativas precisas acerca do seu mercado (sabe-se que na China a concorrência dos produtores low cost tem crescido). A distribuição geográfica da sua receita é relativamente equitativa e os segmentos operacionais são dois:
- Standard products and services – soluções padrão
- Application-specific customer solutions – soluções à medida do cliente
Entre os principais factores de risco, destaco a concentração da receita em dois clientes principais (10% cada)…
The loss of, or significant curtailment of purchases by, two large customers could have an adverse effect on our business.
In 2020, the Company had two large customers in the consumer electronics and logistics industries that each represented a significant portion of revenue in their respective industries and each represented over 10% of our total revenue in 2020.
… e a concentração no sector automóvel:
A continued downturn in the automotive industry may further adversely affect our business.
Revenue from customers in the automotive industry, which was our largest market in 2019, declined by approximately 20% in 2020.
2. Principais Accionistas
O fundador e Chairman Robert J. Shillman é o 5º maior accionista, com 3,2% de participação:
3. Gráfico de Longo Prazo e Dividendos
Isto de investir deve mesmo ser mesmo orientado ao longo prazo. Quem investiu durante a bolha das tecnológicas, antes de 2000, andou 10 anos a penar. Mas 20 anos depois, viu as acções quase decuplicarem:
Tem havido alguma distribuição de dividendos após 2003:
4. Evolução do Número de Acções e Valor de Mercado
O número de acções não se tem alterado substancialmente. Esse é um aspecto positivo, considerando a passagem de valor dos $600 M em 2008 para os actuais $11.398 M (muitas empresas de crescimento tendem a diluir a participação dos accionistas):
5. Informação Financeira
A receita tem crescido 10% ao ano…
… abaixo do valor estimado pela empresa para os próximos anos (12%)…
… e o lucro superou os $200 M em 2018:
Os resultados anuais de 2021, que saem no dia 17 de Fevereiro, poderão divulgar uns $300 M de lucro líquido.
O balanço é bastante equilibrado, com o caixa e as obrigações governamentais de curto prazo a superarem o passivo total:
6. Desenvolvimento
A Cognex tem vindo a investir em tecnologia orientada à realidade tridimensional, com recurso a deep learning, para resolver problemas que exigem medições de altura ou volume e análises de situações complexas (por exemplo, identificação de defeitos num produto, desvios em processos de produção, etc.). A aquisição da Sualab em 2019 – uma empresa coreana que desenvolve software de visão industrial – foi o investimento que, nos últimos tempos, mais contribuiu para esse propósito.
Entre 2021 e 2023, os analistas esperam um crescimento da receita de 12,9% ao ano, superior aos 10% verificados no passado…
… e o PER21 encontra-se perto dos 46x. Parece-me um valor ligeiramente elevado. Considerando os 12% de crescimento e a fórmula de Graham eu esperaria um PER de 32,5x.
Devido à variação do número de acções, que aumentaram e diminuíram a participação dos accionistas, o net payout sofreu fortes oscilações:
Ainda assim, a remuneração de $0,42 por acção ao yield de 6% (que seria o máximo a pagar, não o valor intrínseco da empresa) corresponde a uma cotação de $7, próxima ao price-to-book mínimo. O price-to-book mediano (para onde poderá tender a ir o preço) está em $32,6, bem abaixo da cotação actual ($65):
A variação do price-to-book é elevada (0,9x-20,7x) e, como tal, os accionistas de longo prazo poderão assistir a alterações violentas de preço.
7. Conclusão
A Cognex actua numa área promissora e com potencial de crescimento. Apesar da acção ter caído mais de 30%, parece-me ainda um pouco cara, considerando a análise da fórmula de Graham para growth stocks. No entanto, para quem acredita que esta empresa pode um dia valer $50 B, $100 B ou mais, isso é irrelevante. Mas será isso possível? A presença do fundador no lugar de Chairman da empresa e a sua participação accionista dão confiança ao projecto, mas a competição low cost chinesa e os grandes players da área, como a Siemens…
… constituem um grande risco, podendo minar as perspectivas de crescimento dos analistas.
Vou continuar a acompanhar a Cognex e aprofundar o conhecimento das suas vantagens competitivas (e esperar por melhores retornos em forma de dividendos e buybacks).
Por decisão pessoal, o autor do texto não escreve segundo o novo Acordo Ortográfico
