Agnico Eagle Mines é ouro

Bom dia, caros investidores.

Alguns subscritores pediram-me para analisar a Agnico Eagles Mines, a quarta maior gold miner do mundo:

1	Newmont NEM	$36.54 B	USA
2	Barrick Gold GOLD	$30.11 B	Canada
3	Franco-Nevada FNV	$25.72 B	Canada
4	Agnico Eagle Mines AEM	$20.92 B	Canada

Começo por destacar algumas ideias que considero relevantes para esta análise…

• Porquê o Ouro? Que Ações?
• Mercado do ouro/prata
• Positive Swap Line Nations
• Compras do Banco Central russo e chinês
• Conceito de proven, probable, indicated e inferred reserves
• Diferença entre resources e reserves
• Conceito de All-in sustaining costs (AISC)
• Média de mercado dos AISC (2020/1Q)
• Paper Gold
• Ouro como hedge de protecção
• Perspectiva de queda da oferta mundial de ouro até 2030
• Distinção entre Streams e Royalties

 

… parte das quais desenvolvidas ao longo das análises que realizei para o Gold Rush do BoS:

1. Yamana Gold ($1.032 AISC – 2020/1Q)
2. B2Gold ($721 AISC – 2020/1Q)
3. Gold Fields ($1.060 AISC – 2020/1Q)
4. Iamgold ($1.230 AISC – 2020/1Q)
5. Sandstorm Gold ($374 AISC – 2020/2Q)
6. Galiano Gold ($1.067 AISC – 2020/2Q)
7. Seabridge Gold (undeveloped)
8. DRDGOLD ($896 AISC – 2019/4Q)
9. Eldorado Gold Corp ($859 AISC – 2020/2Q)
10. Gold Resource Corporation (aproximadamente $1.550 AISC – 2020/2Q)
11. Harmony Gold Mining ($1.293 AISC – 2020/2Q)
12. NovaGold Resources (undeveloped)
13. Kinross Gold Corporation ($984 AISC – 2020/2Q)
14. Royal Gold (AISC não especificado – 2020/4Q)
15. Pan American Silver Corporation ($1.015 AISC – 2020/2Q)
16. Hecla Mining ($977 AISC – 2020/2Q)
17. McEwen Mining (entre $1000-$1300 AISC – 2020/3Q)

 

Já agora, mais uma informação actualizada que considero relevante: desde 2020 até 2022, os AISC globais já subiram mais de 20%:

AISC in the gold mining industry reached their highest level on record in Q1’22

De acordo com os dados do primeiro trimestre de 2022, os AISC atingiram um máximo de $1.232/oz, estando o preço da onça de ouro actualmente em $1.773/oz. Isto poderá fazer com que os produtores mais ineficientes desistam, diminuindo a produção global, aumentando ainda mais o preço do metal a médio/longo prazo, embora este seja apenas um factor (há outros, como as compras dos bancos centrais, a fuga do capital para o bitcoin standard, o aumento da oferta monetária, etc.).

1. Apresentação

A Agnico Eagle Mines (NYSE: AEM) é uma produtora de ouro canadiana que opera no Canadá, Finlândia, México e Estados Unidos, embora a maioria dos imóveis esteja no Canadá:

A história da Agnico começou em 1953, quando cinco empresas mineiras em dificuldades se uniram para formar a Cobalt Consolidated Mining, que duraria até 1957, quando a empresa mudou o seu nome para Agnico Mines. A palavra “Agnico” é uma derivação destes elementos da tabela periódica: prata (Ag), níquel (Ni) e cobalto (Co).

Várias aquisições e fusões se sucederam, e hoje a companhia apresenta três unidades de negócios – Northern Business, Southern Business e Exploration:

O segmento Northern Business inclui as operações da empresa no Canadá e na Finlândia – uma participação de 100% em cada um dos complexos LaRonde, a mina Goldex, o complexo Meadowbank e a mina de Meliadine. Em 2021, este segmento representou
aproximadamente 90% da produção de ouro da companhia.

O Southern Business compreende as operações no México – inclui a mina de Pinos Altos e a mina La India.

O Exploration concentra-se principalmente na identificação de novas reservas e recursos minerais, além de novas oportunidades de desenvolvimento em regiões produtoras de ouro politicamente estáveis. As actividades de exploração actuais estão concentradas no Canadá, Europa, Austrália, América Latina e Estados Unidos. Vários projectos foram avaliados durante 2021 nessas regiões, onde a companhia acredita que o potencial de ocorrência de ouro é excelente.

O último relatório e contas anual e a apresentação dos resultados do último trimestre descrevem amplamente o âmbito destes investimentos, bem como o nível de recursos e reservas measured, indicated e inferred. Pelos meus cálculos, só as 23,7 milhões de onças inferidas de ouro valem mais de $42 B (o dobro do market cap da empresa). E a quantidade de recursos medidos e indicados correspondem a quase 17,3 milhões de onças de ouro (quase $31 B). Até aqui, tudo bem! Depois de ler todos esses relatórios de forma inspeccional, lá encontrei a informação relativa aos AISC, que, segundo os cálculos realizados no segundo trimestre de 2022, encontram-se abaixo dos níveis actuais de mercado (AISC/oz of $1,026), demonstrando a eficiência do controlo de custos da companhia. Parecem bons fundamentos.

2. Principais Accionistas

Os principais accionistas são institucionais. Por exemplo, a Van Eck vende vários ETF’s de commodities e gold miners:

Name	Equities	%
Van Eck Associates Corp.	20,098,838	4.41%
GQG Partners LLC	15,571,763	3.42%
Massachusetts Financial Services Co.	12,602,893	2.77%
Fidelity Investments Canada ULC	12,092,246	2.65%
The Vanguard Group, Inc.	10,878,460	2.39%
Fidelity Management & Research Co. LLC	9,792,642	2.15%
Mackenzie Financial Corp.	8,422,407	1.85%

3. Gráfico de Longo Prazo e Dividendos

A acção oscila violentamente, mas a tendência de longo prazo é ascendente…

… e paga dividendos consecutivos desde 1983:

4. Evolução do Número de Acções e Valor de Mercado

O problema (que é transversal às empresas deste sector) é a diluição do número de acções. Nos últimos 15 anos, a Agnico mais do que triplicou o número de acções em circulação, diminuindo a participação dos accionistas. Mas as cotações ainda conseguiram subir graças ao aumento da capitalização bolsista, que se encontra no máximo histórico perto dos $21 B:

5. Informação Financeira

A receita também está no máximo histórico…

… bem como o lucro líquido (que mais parece um electrocardiograma, apresentando alguns anos de prejuízo):

Em 31 de Dezembro de 2021, a divida financeira total ascendia a $1,6 B…

… mas entretanto baixou para $1,4 B, tendo o caixa consolidado do grupo aumentado de $186 M para mais de $1 B após a fusão da Agnico com a Kirkland Lake Gold no primeiro trimestre de 2022, melhorando bastante os seus fundamentos:

KIRKLAND LAKE GOLD AND AGNICO EAGLE COMPLETE MERGER OF EQUALS TRANSACTION TO CREATE SENIOR GOLD PRODUCER WITH MARKET CAPITALIZATION OF US$22.4 BILLION

6. Desenvolvimento

A integração da Kirkland na Agnico deverá trazer sinergias já em 2022…

… mas a optimização da estrutura e a realização das oportunidades de investimento ainda estão em desenvolvimento. Nos próximos anos, esse será o foco, além do pagamento da dívida e da remuneração que a empresa pretende proporcionar aos accionistas em forma de dividendos e recompras de acções próprias. O pagamento da dívida e os buybacks já começaram a ser realizados:

A share buyback with the ability to purchase up to $500M of common shares (to a maximum of 5% of issued and outstanding common shares) began in June 2022. In Q2 2022, $22.3M of shares were repurchased.

Os analistas esperam uma ligeira queda dos resultados…

	Analyst Estimate	Dec 2022	Dec 2023	Dec 2024
	Revenue (Mil $)	5961.56	5957.35	5804.59
	EBIT (Mil $)
	EBITDA (Mil $)
	EPS ($)	2.45	2.18	1.92
	EPS without NRI ($)	2.45	2.18	1.92

… mas estas perspectivas são absolutamente imprevisíveis, pois tudo depende do desempenho das commodities nos mercados (principalmente do ouro).

Nos últimos 15 anos, o capital próprio por acção da empresa aumentou de $15 para quase $36, mas a remuneração dos accionistas (total net payout) é negativa:

Ou seja, os dividendos distribuídos não cobrem a diluição do número de acções – os accionistas recebem dividendos, mas a sua participação na empresa diminui a uma velocidade maior, com o aumento do número de acções em circulação. Na realidade, a empresa tem ganho dinheiro para fazer crescer o próprio negócio (com sucesso, é verdade), não para remunerar adequadamente os accionistas.

7. Conclusão

A Agnico Eagle é consistente e disciplinada, tem um histórico comprovado de criação de valor, é eficiente (tem baixos custos, margens elevadas e bons fluxos de caixa) e actua em jurisdições estáveis. Mas, mesmo considerando o reinvestimento dos dividendos (antes de impostos), o desempenho da acção em bolsa não foi melhor do que o do ouro:

Claro que quando o preço da acção diverge do preço do ouro (quando a acção cai mais do que o ouro), o caso muda de figura. Logo, esta não é uma acção para se manter no longo prazo, mas para se comprar barata e vender cara, quando os múltiplos se contraem e expandem, e por isso não interessa ao Investidor Prudente. No entanto, para os investidores que desejam ter uma exposição ao ouro, talvez constitua uma boa oportunidade, desde que a compra seja realizada a um bom preço, perto do capital próprio, como actualmente se verifica:

Portando, eu compraria a acção (com um certo risco especulativo) ao preço actual e venderia acima de $90 (quando o market cap supera 2,5 vezes o valor do capital próprio).

A Agnico vai ser excluída da lista completa de acções do Prudente.

 

Por decisão pessoal, o autor do texto não escreve segundo o novo Acordo Ortográfico.